1. Einleitung
Earn-out-Vereinbarungen haben sich zu einem der am häufigsten eingesetzten Instrumente bei Fusionen und Übernahmen entwickelt. Indem ein Teil des Kaufpreises an die zukünftige Geschäftsentwicklung gekoppelt wird, ermöglicht dieses Instrument Käufern und Verkäufern, die Transaktion auch angesichts erheblicher Unsicherheiten hinsichtlich der Fähigkeit des Unternehmens, mittel- und langfristig Ergebnisse zu erzielen, abzuschließen.
Aus betriebswirtschaftlicher Sicht ermöglichen Earn-outs Transaktionen, die durch eine vollständige Zahlung bei Vertragsabschluss schwer zu realisieren wären. Sie dienen als Mechanismus zur Risikoverteilung, insbesondere in Kontexten beschleunigten Wachstums, sich noch konsolidierender Geschäftsmodelle oder einer starken Abhängigkeit von den Handlungen der Gründungspartner.
Diese anfängliche Interessenübereinstimmung löst sich jedoch nach Abschluss der Transaktion häufig auf. Mit der Übertragung der Unternehmenskontrolle erlangt der Käufer die Entscheidungsgewalt über die Geschäftsführung, während der Verkäufer weiterhin wirtschaftlich von zukünftigen Ergebnissen abhängig bleibt, die den Erhalt der Earn-out-Zahlung bedingen. Diese strukturelle Fehlausrichtung der Anreize macht die Earn-out-Zahlung zu einem heiklen Element der Beziehung nach dem Abschluss und kann Spannungen zwischen der unternehmerischen Handlungsfreiheit und der berechtigten Zahlungserwartung hervorrufen.
Es ist kein Zufall, dass Streitigkeiten um Earn-outs selten unmittelbar entstehen. Kontroversen treten meist erst in der Zielbewertungsphase auf, nachdem strategische Entscheidungen getroffen, Bilanzierungsrichtlinien geändert oder außergewöhnliche Ereignisse die Ergebnisse beeinflusst haben. In dieser Phase erweitert das Fehlen präziser Definitionen von Zielen, Kennzahlen und Berechnungskriterien den Spielraum für unterschiedliche Interpretationen und komplexe Streitigkeiten erheblich.
Vor diesem Hintergrund geht dieser Artikel von der Prämisse aus, dass ein Großteil der Konflikte im Zusammenhang mit Earn-out-Vereinbarungen vorhersehbar und somit vermeidbar ist. Anhand einer rechtlichen und praktischen Analyse wird untersucht, wie die Anwendung geeigneter Vertragstechniken – insbesondere bei der Definition von Zielen, Leistungskennzahlen und Bewertungsmechanismen – potenzielle Konfliktpunkte frühzeitig erkennen und das Risiko künftiger Streitigkeiten reduzieren kann.
Obwohl Earn-out-Vereinbarungen üblicherweise als Bestandteil des Transaktionspreises betrachtet werden, haben sie Auswirkungen, die weit über die finanzielle Dimension hinausgehen. Indem ein Teil der Gegenleistung an die zukünftige Unternehmensleistung gekoppelt wird, projiziert dieser Mechanismus die Beziehung zwischen Käufer und Verkäufer in die Zeit nach dem Abschluss der Transaktion und schafft so eine wirtschaftliche Interdependenz, die eine eigene vertragliche Regelung erfordert.
In diesem Kontext fungiert eine Earn-out-Vereinbarung als Fortsetzung der Beziehung zwischen den Parteien nach dem Kontrollübergang. Der Verkäufer bleibt wirtschaftlich den Geschäftsergebnissen ausgesetzt, während der Käufer Entscheidungsbefugnisse über die Unternehmensführung erhält. Diese Vereinbarung hat unmittelbare Auswirkungen auf Management, Strategie und Entscheidungsfindung, da legitime unternehmerische Entscheidungen das Erreichen – oder Nichterreichen – der Ziele beeinflussen können, die die Zahlung der Earn-out-Zahlung bedingen.
Entscheidungen im Zusammenhang mit Investitionen, internen Umstrukturierungen, Geschäftsausweitung oder -umstrukturierung sowie Rechnungslegungs- und Betriebsrichtlinien verlieren aus wirtschaftlicher Sicht des Verkäufers ihre Neutralität. Genau in diesem Schnittpunkt zwischen der Autonomie des Käufers und den Zahlungserwartungen des Verkäufers entstehen die wichtigsten rechtlichen Spannungen im Zusammenhang mit Earn-outs.
Die Earn-out-Struktur kann je nach Art des Geschäfts, Reifegrad des Unternehmens und dem vom Käufer nach Abschluss der Transaktion angestrebten Kontrollgrad unterschiedlich ausfallen. Jedes Modell bietet spezifische Vorteile, birgt aber auch eigene rechtliche Risiken, die während der Verhandlung und Vertragsgestaltung sorgfältig geprüft werden müssen.
O Die erfolgsabhängige Vergütung ist an finanzielle Kennzahlen gekoppelt. Earn-out-Vereinbarungen sind nach wie vor das am weitesten verbreitete Modell, insbesondere aufgrund der scheinbaren Objektivität von Kennzahlen wie Umsatz, Gewinn oder EBITDA. Diese Objektivität ist jedoch oft trügerisch. Fehlende explizit definierte Bilanzierungskriterien, die Behandlung einmaliger Aufwendungen, die Einbeziehung von Synergien oder Änderungen interner Richtlinien nach Abschluss der Transaktion sind Faktoren, die die Ergebnisse unmittelbar beeinflussen und häufig im Mittelpunkt von Kontroversen um diese Art von Earn-out-Vereinbarungen stehen.
Nein Die Auszahlungssumme ist an die operative Leistung gekoppelt.In diesem Modell ist die Zahlung an das Erreichen leistungsbezogener Ziele geknüpft, wie beispielsweise Kundenwachstum, Marktexpansion oder Produktentwicklung. Obwohl dieses Modell die operative Realität des Unternehmens möglicherweise genauer widerspiegelt, erhöht es aufgrund eines höheren Maßes an Subjektivität das rechtliche Risiko. Die Schwierigkeit der objektiven Messung und die direkte Abhängigkeit von den strategischen Entscheidungen des Käufers machen dieses Modell besonders anfällig für Vorwürfe der Beeinträchtigung oder Verhinderung der Earn-out-Zahlung.
Bereits Auszahlungsanspruch, der an bestimmte Ereignisse geknüpft ist.Verträge, wie beispielsweise die Unterzeichnung relevanter Verträge, die Einholung behördlicher Genehmigungen oder das Erreichen bestimmter Meilensteine, bieten in der Regel eine höhere Vorhersagbarkeit, sofern sie hinreichend definiert sind. Risiken entstehen jedoch, wenn der Vertrag Fristen, die Verantwortlichkeiten der einzelnen Parteien oder die Auswirkungen externer, außerhalb des Einflussbereichs der Parteien liegender Faktoren nicht klar definiert. Dies kann zu Streitigkeiten über den tatsächlichen Eintritt des auslösenden Ereignisses führen.
Unabhängig vom gewählten Modell liegt das größte rechtliche Risiko von Earn-outs in der unzureichenden vertraglichen Umsetzung der zugrunde liegenden wirtschaftlichen Logik. Die Modellwahl muss daher mit einer sorgfältigen Risikoanalyse und der Anwendung vertraglicher Mechanismen einhergehen, die Unklarheiten beseitigen, das Gleichgewicht zwischen den Parteien wahren und bereits in Verhandlungen absehbare Streitigkeiten vermeiden.
Die meisten Streitigkeiten im Zusammenhang mit Earn-out-Vereinbarungen beruhen nicht auf vorsätzlichem Vertragsbruch, sondern auf der ursprünglichen Ausgestaltung von Zielen, Kennzahlen und Bewertungskriterien. Werden diese Elemente uneinheitlich oder unvollständig behandelt, erfüllt die Earn-out-Vereinbarung ihre Funktion der Risikoverteilung nicht und wird zu einem ständigen Streitpunkt.
Die Definition von Leistungszielen ist der erste entscheidende Punkt. Quantitative Ziele bieten in der Regel eine höhere Objektivität als qualitative Ziele, die auf subjektiven Bewertungen beruhen und anfälliger für widersprüchliche Interpretationen sind. Ebenso bieten absolute Indikatoren, ausgedrückt in festen Zahlen, weniger Diskussionsspielraum als vergleichende Indikatoren, die externe Parameter oder historische Reihen erfordern, welche nicht immer eindeutig definiert sind.
Eine weitere häufige Konfliktquelle liegt in der Wahl zwischen festen und anpassungsfähigen Zielen. Klauseln, die Anpassungen ohne objektive Kriterien zulassen oder die Möglichkeit einer Überarbeitung im Lichte relevanter Ereignisse nicht berücksichtigen, erhöhen das Streitpotenzial in der Evaluierungsphase. Hinzu kommt das Problem sogenannter „impliziter Ziele“ – Erwartungen, die während der Verhandlungen entstanden, aber nicht im Vertrag formalisiert wurden und die im Nachhinein so geltend gemacht werden, als wären sie Bestandteil der Vereinbarung.
Das Fehlen numerischer Beispiele, Simulationen oder anschaulicher Szenarien trägt ebenfalls zu erhöhter Rechtsunsicherheit bei. Ohne konkrete Parameter wird die Berechnung der Earn-out-Zahlung von späteren Auslegungen abhängig, die oft vom tatsächlich erzielten Ergebnis und nicht von der ursprünglich vereinbarten wirtschaftlichen Begründung beeinflusst werden.
Die Meinungsverschiedenheiten verschärfen sich bei der Analyse der Definition von Kennzahlen und Berechnungskriterien. Rechnungslegungskonzepte wie Umsatz, Gewinn oder EBITDA sind nicht selbsterklärend und können je nach den nach dem Abschluss angewandten Standards und Praktiken variieren. Diskussionen über die Umsatzrealisierung, die Kostenverteilung und die Behandlung außerordentlicher Aufwendungen gehören zu den Hauptstreitpunkten bei Earn-out-Vereinbarungen.
Daher ist es unerlässlich, dass der Vertrag ausdrücklich eine standardisierte Rechnungslegungsmethode festlegt, die historische Konsistenz bei der Ergebnisermittlung gewährleistet und detailliert beschreibt, welche Posten in die Earn-out-Berechnung einbezogen bzw. ausgeschlossen werden sollen. Ziel ist es nicht, jeglichen Interpretationsspielraum auszuschließen, sondern einen ausreichend robusten Rahmen zu schaffen, damit die Ermittlung im Streitfall vorhersehbar, nachvollziehbar und vertretbar ist.
Kurz gesagt, Ziele und Kennzahlen sind nicht bloß operative Details, sondern der rechtliche Kern der Earn-out-Vereinbarung. Je präziser die vertragliche Ausgestaltung in dieser Phase ist, desto geringer ist die Wahrscheinlichkeit, dass der Mechanismus nach Abschluss der Transaktion zu Streitigkeiten führt.
Bei M&A-Transaktionen mit Earn-out-Strukturen besteht nach dem Abschluss neben der Managementfreiheit ein besonders sensibles Anreizsystem. Diese Komplexität verstärkt sich, wenn die Verkäufer neben dem Anspruch auf die Earn-out-Zahlung auch weiterhin als Führungskräfte und Verwaltungsangestellte im Unternehmen tätig sind, während der Käufer die Unternehmenskontrolle übernimmt und strategische Entscheidungen, die die zukünftigen Geschäftsergebnisse beeinflussen können, direkt oder indirekt beeinflusst.
In solchen Strukturen ist die Earn-out-Zahlung nicht länger nur ein vertraglicher Preisbestandteil, sondern wird direkt in die Corporate-Governance-Architektur des Unternehmens integriert. Die Vielzahl an Rollen – Verkäufer, Earn-out-Begünstigter, Verwalter und Kontrolleur – erhöht das Potenzial für Interessenkonflikte und erfordert klare Regeln, die Verantwortlichkeiten, Entscheidungsbefugnisse und Leistungsbewertungskriterien definieren. Fehlen diese Richtlinien, entsteht in der Regel Rechtsunsicherheit sowohl für den Käufer/Kontrolleur als auch für die verkaufenden Führungskräfte.
Der Mehrheitsaktionär spielt, selbst wenn er nicht direkt in das operative Tagesgeschäft eingebunden ist, eine bedeutende Rolle bei der Strategieentwicklung, der Genehmigung von Unternehmensumstrukturierungen, der Ressourcenallokation, der Nutzung von Synergien sowie der Festlegung von Finanz- und Rechnungslegungsgrundsätzen. Diese für die Ausübung von Kontrolle typischen Entscheidungen können die Erreichung der Earn-out-Ziele maßgeblich beeinflussen und dürfen daher bei der Vertragsgestaltung nicht außer Acht gelassen werden.
In Anbetracht dieses Szenarios wird die Festlegung spezifischer Governance-Regeln für die Earn-out-Phase zu einem zentralen Bestandteil der Vertragsgestaltung. Diese Regeln können Beschränkungen für das Handeln des Mehrheitsaktionärs in sensiblen Angelegenheiten, objektive Parameter für relevante strategische Entscheidungen, Verfahren zur Genehmigung von Maßnahmen mit direkten Auswirkungen auf die Earn-out-Kennzahlen sowie verstärkte Transparenz- und Berichtspflichten umfassen. Gut abgestimmte Bestimmungen dieser Art reduzieren das Risiko künftiger Vorwürfe missbräuchlicher Einflussnahme oder künstlicher Verhinderung des Earn-outs.
Bleiben die Verkäufer Minderheitsaktionäre, kann die Unternehmensführung durch Stimmrechte oder Vetorechte in Angelegenheiten, die die Ergebnisbildung unmittelbar beeinflussen, ergänzt werden. Diese Rechte, selbst wenn sie zeitlich befristet sind, dienen als institutioneller Mechanismus, um den Ermessensspielraum des Mehrheitsaktionärs einzuschränken, insbesondere bei relevanten strategischen Änderungen, Änderungen der Rechnungslegungsgrundsätze, Transaktionen mit verbundenen Parteien, Unternehmensumstrukturierungen und außerordentlichen Entscheidungen außerhalb des genehmigten Budgets.
Die Einrichtung von Überwachungsausschüssen unter Beteiligung von Vertriebsleitern spielt in diesen Strukturen ebenfalls eine wichtige Rolle. Neben der kontinuierlichen Überwachung der Leistungs- und Earn-out-Kennzahlen tragen diese Ausschüsse dazu bei, die Rolle des Administrators funktional von der des Earn-out-Begünstigten zu trennen und gleichzeitig relevante Dokumentationen über den Einfluss der Entscheidungen des Mehrheitsaktionärs auf zukünftige Ergebnisse zu erstellen.
Die Steuerung von Earn-out-Vereinbarungen sollte durch erweiterte Informations- und Prüfrechte ergänzt werden, um einen zeitnahen Zugriff auf Finanz- und Betriebsdaten zu gewährleisten und eine objektive Überprüfung der vereinbarten Kennzahlen zu ermöglichen. In bestimmten Fällen können zusätzliche Mechanismen zur Verteilung des Verhaltensrisikos – wie etwa Vermutungen zugunsten des Verkäufers, beschleunigte Earn-out-Zahlungen oder Mindestbeträge bei Verstößen gegen die Steuerungsvorschriften – eingeführt werden, um opportunistisches Verhalten zu verhindern.
In Strukturen, in denen die Ausübung der Unternehmenskontrolle und das Handeln der Führungskräfte die zukünftigen Ergebnisse unmittelbar beeinflussen, verliert die Unternehmensführung ihre sekundäre Bedeutung und wird zum zentralen Dreh- und Angelpunkt für den Schutz der Earn-out-Zahlungen. Die im Voraus festgelegte Definition klarer, verhältnismäßiger und zeitlich befristeter Regeln ermöglicht es, die Autonomie des Mehrheitsaktionärs, die Treuepflichten der Geschäftsführung und die Wahrung des wirtschaftlichen Gleichgewichts des Unternehmens in Einklang zu bringen und das Risiko von Streitigkeiten nach dem Abschluss der Transaktion deutlich zu reduzieren.
Earn-outs sind ihrem Wesen nach ein Mechanismus zur Risikoverteilung und zum Umgang mit Unsicherheiten bei M&A-Transaktionen. Ihre zunehmende Verwendung spiegelt die Komplexität des Marktes wider, unterstreicht aber auch den Bedarf an größerer technischer Strenge bei ihrer Strukturierung.
Das Fehlen einer Übereinstimmung zwischen der Ausübung von Kontrolle, dem Handeln der Manager und der berechtigten Erwartung einer Zahlung seitens des Verkäufers schafft ein Umfeld, das Konflikte begünstigt, die hätten vorhergesehen werden können.
Die Praxis zeigt, dass Earn-outs nicht nur als Preisklausel zu verstehen sind. Sie stellen vielmehr ein temporäres Steuerungsinstrument dar, das strategische Entscheidungen, Rechnungslegungsgrundsätze und die Geschäftstätigkeit bis zum Erreichen der Ziele beeinflussen kann. Dieses Verständnis ist grundlegend für die Wahrung der wirtschaftlichen Sinnhaftigkeit des Geschäftsbetriebs.
Die Festlegung objektiver Ziele, nachvollziehbarer Kennzahlen, klarer Rechnungslegungsgrundsätze und angemessener Schutzmechanismen – einschließlich Governance-Regeln, Informationsrechten und, falls erforderlich, Zustimmungs- oder Kontrollgremien – reduziert das Risiko künftiger Streitigkeiten erheblich. Bei einer guten Strukturierung verliert die Earn-out-Klausel ihren Reiz und erfüllt ihre legitime Funktion: Sie ermöglicht Geschäftstätigkeiten, gleicht Interessen aus und sichert den Wert für die beteiligten Parteien.
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